Первая фетва на ЦФА: как бизнесу привлечь халяльные инвестиции

Мировой рынок исламских (партнерских) финансов оценивается примерно в $5 трлн, а к 2028 году, по отраслевым прогнозам, приблизится к $7,5 трлн — и часть этого капитала всерьез присматривается к российским реальным активам. Эксперимент по партнерскому финансированию (так в российском законе назван исламский банкинг) продлен до 2028 года, и халяльные инвестиции впервые получили прямую дорогу в ЦФА: на ПМЭФ-2026 обсуждались уже работающие структуры и первые шариатские заключения по российским выпускам. Я работаю с цифровыми финансовыми активами с 2023 года, в том числе со структурами партнерского финансирования — и вижу, как запрос рынка сместился с «что это такое» на «как это устроено». Разберу, как работает этот мост и на какой опыт выпусков он опирается.

Требования исламского банкинга: какой актив пройдет шариатскую экспертизу

Требования партнерского инвестора устроены иначе, чем у покупателя облигаций. Ему нужен реальный актив, а не долговая расписка; прозрачная структура сделки; прогнозируемый денежный поток; исключение ссудного процента (риба) и подтверждение соответствия нормам шариата — фетва, заключение шариатского комитета. Российская экономика со своей стороны ищет средне- и долгосрочное финансирование по разумной ставке.

Я считаю, что классические инструменты этот стык проходят плохо. Секьюритизация отпугивает «этажами риска», нагроможденными друг на друга, и абстрактным процентным потоком на выходе. Прямые сделки с недвижимостью упираются в порог входа и неликвидность. Нужна конструкция, в которой инвестор видит актив насквозь — и юридически, и цифрово.

Почему ЦФА подходят для партнерского финансирования

ЦФА позволяют собрать такую конструкцию: SPV держит актив, токен дает право на долю денежного потока, который этот актив генерирует, платформа обеспечивает цифровой мониторинг и автоматические выплаты. Это дает инвестору право на получение дохода, размер которого зависит от фактических результатов эксплуатации объекта. Как российский рынок дошел до миллиардных размещений, я показывала на примере УЦП и ГЦП в отдельной колонке. Почему халяльные инвестиции — это не только про религию, я разбирала в отдельном материале.

Проектное финансирование через ЦФА: что уже работает в России

Важно понимать: разговор об исламском капитале опирается не на пустое место. В сегменте проектного финансирования российский рынок уже накопил прецеденты. Пионером стала жилая недвижимость: крупные девелоперы выпускали ЦФА, привязанные к рыночной стоимости квадратного метра строящегося дома, — доходность инвестора следовала за ценой метра конкретного объекта.

Затем токенизация дошла до коммерческой недвижимости, а на фоне дорогого банковского проектного финансирования застройщики стали рассматривать ЦФА как альтернативу кредиту наряду с облигациями и ЗПИФ. Эти выпуски показали: право на денежный поток конкретного строящегося объекта можно упаковать в цифровой инструмент. Но все они были обращены к внутреннему розничному инвестору. Следующий шаг — индустриальные объекты и внешний капитал.

Первая фетва на российские ЦФА: токенизация по стандартам AAOIFI

На ПМЭФ-2026 участники рынка показали, как выглядит следующий шаг: токенизация денежного потока дата-центров — индустриальных объектов с долгосрочными контрактами аренды и потенциалом масштабирования мощностей в сотни мегаватт.

Схема повторяет логику партнерских финансов: SPV держит актив, инвестор через ЦФА получает долю потока, который генерирует конкретный объект, платформа обеспечивает цифровой мониторинг и автоматические выплаты. Ключевое событие: по одному из индустриальных объектов получено заключение шариатского комитета о соответствии стандартам AAOIFI 17 и 46. По экономической сути это цифровой аналог сукук — исламских облигаций, но с прямой привязкой к потоку конкретного объекта. Такие структуры адресованы уже не только внутренним инвесторам, но и нерезидентам с Ближнего Востока и из Юго-Восточной Азии.

Как выпустить ЦФА для халяльных инвестиций: пять решений эмитента

Этот опыт показателен, но не тиражируется копированием: между идеей и размещением любой эмитент проходит пять развилок, на каждой из которых легко потерять сделку:

1.     какой актив в принципе способен пройти шариатскую экспертизу, а какой не пройдет ее никогда — независимо от качества упаковки;

2.     как структурировать SPV и потоки, чтобы доходность не растворилась в налогах: вопрос налогообложения ЦФА Минфин до сих пор не закрыл;

3.     какую платформу — оператора информационной системы (ОИС) — выбрать под задачу — инфраструктура операторов различается сильнее, чем кажется по презентациям;

4.     как обеспечить вторичную ликвидность, чтобы инвестор не оказался заперт в инструменте;

5.     как обеспечить доступ для иностранных инвесторов.

Типовых ответов нет: структура, которая работает для дата-центра, не сработает для склада или лизингового портфеля. Хуже всего то, что ошибка на первой развилке обнаруживается последней: шариатский совет подключается на этапе структурирования, и если актив не проходит экспертизу, переделка обнуляет уже оплаченную работу юристов и платформы. Расчеты с нерезидентами — отдельный пласт: как устроен контур ЦФА-расчетов между РФ и странами БРИКС, я описывала здесь. А инвесторам, выбирающим между депозитом и цифровыми инструментами, будет полезен разбор сценариев перетока средств при снижении ставки.

Чего я не жду

Не жду массовых шариатских выпусков уже в 2026 году: экспертиза — долгий процесс, а комитетов, работающих с российскими структурами, единицы. Не жду, что налоговый вопрос решится сам собой — текущую неопределенность придется закладывать в структуру сделки. И не жду, что мода на «исламские ЦФА» отменит правило: технология не спасает слабую экономику проекта. Токенизировать можно только тот поток, который реально существует. Вопросы пяти развилок я собрала в чек-лист самодиагностики эмитента.

Рекомендации для эмитентов

Окно открылось: рынок накопил конвейерный опыт долговых выпусков, а первая фетва дала партнерскому капиталу юридический маршрут к российским реальным активам. Цикл структурирования такой сделки занимает месяцы, поэтому эмитенты, которые начнут подготовку актива сейчас, выйдут на рынок первыми. По моим наблюдениям, из эмитентов, присматривавшихся к долговым ЦФА в 2025 году, подготовку шариат-совместимого актива начали единицы — очередь к шариатским советам пока короткая, но это временно. Первый шаг — диагностика: способен ли актив в принципе пройти токенизацию и шариатскую экспертизу. Ответ стоит получить до того, как потрачены бюджеты на юристов и платформу, — и это единственная из пяти развилок, которую не закрыть силами внутренней финансовой службы: шариатская экспертиза не входит в компетенции ни CFO, ни корпоративного юриста.