Как бюджетные импульсы спасают финансовые рынки

Кривая доходности — это один из ключевых инструментов, используемых финансовыми аналитиками и инвесторами для прогнозирования рецессий. Этот график отражает зависимость доходности государственных облигаций (YTM, %) от их срока до погашения (в годах). В условиях нормальной монетарной политики кривая имеет восходящий наклон: краткосрочные облигации приносят меньшую доходность, чем долгосрочные. Это объясняется тем, что инвесторы требуют премию за риск, связанный с более длительным сроком инвестирования. Такая динамика полностью соответствует классической концепции «риск-доходность».

На тему кривой доходности госдолга проведено множество научных исследований, а сам индикатор активно мониторится на популярных инвестиционных платформах. Его высокая практическая значимость подтверждается историческими данными: инверсия кривой доходности (когда краткосрочные облигации начинают приносить более высокую доходность, чем долгосрочные) неоднократно предшествовала экономическим рецессиям. Например, инверсия наблюдалась перед Великой рецессией 2008 года.

Индикатор также демонстрирует свою работоспособность на российском рынке. В истории российского финансового рынка есть несколько примеров, когда инверсия кривой доходности предшествовала экономическим спадам. Однако ложные сигналы, хотя и редки, возможны — особенно в условиях нестандартной монетарной политики или геополитической напряженности, сопровождающейся специфической фискальной политикой.

Механизм работы инверсии кривой доходности

Инверсия кривой доходности происходит, когда краткосрочные облигации начинают приносить более высокую доходность, чем долгосрочные. Например, если доходность 2-летних облигаций становится выше, чем у 10-летних, это считается инверсией. Графически инверсия кривой доходностей представляет собой нисходящий наклон доходностей, ситуацию в которой концепция риск-доходность перестает работать. Данная ситуация отражает высокую степень жесткости монетарной политики, направленной на преодоление инфляции, а также соответствующие ей ожидания инвесторов относительно будущего замедления экономики и действий центральных банков, удерживающих размеры реальных процентных ставок на высоком уровне.

В определенный момент инвесторы понимают, что уровень процентных ставок достаточно высок, что может привести к охлаждению спроса и замедлению инфляции, поэтому в будущем ожидается нормализация ДКП. С этим связывают более высокую привлекательность долгосрочных облигаций, доходности по которым в какой-то момент оказываются ниже, чем у краткосрочных и инструментов денежного рынка.

К тому же, ожидание рецессии, часто сопровождается ожиданиями коррекции на рынке акций, поэтому инвесторы предпочитают пересиживать сложные времена в более защитных активах, увеличивая их долю в портфеле.

Практическое значение для инвесторов

Инверсия кривой доходности — это сигнал для инвесторов к проявлению осторожности. Она не гарантирует рецессию, но указывает на повышенные риски. Исторически распродажи на рынке акций следовали за инверсией в подавляющем большинстве случаев.

Однако в последние два года, несмотря на высокие реальные процентные ставки ФРС, американский рынок акций избежал полномасштабной коррекции. Это ставит под вопрос актуальность индикатора в текущих условиях.

Влияние геополитической напряженности и стимулирующей фискальной политики на индикатор

Одной из ключевых причин, почему индикатор кривой доходности «не сработал» в последние годы, является масштабная стимулирующая фискальная политика. В условиях геополитической напряженности многие страны значительно увеличили государственные расходы, особенно в оборонной промышленности. Это привело к росту бюджетных дефицитов и мощным бюджетным импульсам, которые нивелировали жесткость монетарной политики.

Новая финансовая политика Дональда Трампа, включая введение торговых пошлин, создает риски замедления глобальной экономики. Урегулирование геополитической напряженности может привести к сокращению бюджетных расходов и ослаблению фискального импульса. Это, в свою очередь, может спровоцировать коррекции на рынках акций и глобальный риск, которые можно будет рассматривать как запоздалую реакцию на затянувшуюся инверсию кривой доходности.

На российском фондовом рынке инверсия кривой доходности ОФЗ сохраняется уже несколько лет.

Высокий уровень жесткости монетарной политики в прошлом году спровоцировал коррекцию на всем фондовом рынке России. Необычным явлением стало то, что падали в цене одновременно и акции, и облигации, что оказалось неожиданным для многих инвесторов, особенно для тех, кто придерживался классической стратегии распределения активов «50-50» (50% акций и 50% облигаций). Такая ситуация стала вызовом для традиционных подходов к инвестированию, поскольку оба класса активов продемонстрировали отрицательную динамику. Однако, вопреки ожиданиям, рецессии в российской экономике не последовало. Основной причиной этого стал значительный бюджетный импульс в 2022–2025 годах. Рост государственных расходов, особенно в оборонной и инфраструктурной сферах, не только компенсировал усилия Банка России по охлаждению спроса, но и вызвал серьезные опасения относительно раскручивания инфляционной спирали. В какой-то момент даже появились слухи о возможной заморозке вкладов для сдерживания будущих потребительских расходов, что добавило нервозности на финансовые рынки, а председатель Банка России вынуждена чуть ли не каждое заседание по ключевой ставки отвечать на соответствующий вопрос от журналистов.

Начало 2025 года ознаменовалось продолжением этой тенденции: дефицит бюджета оставался высоким, а государственные расходы — масштабными. Это создает дополнительное давление на монетарную политику. Банк России вынужден дольше удерживать высокий уровень процентных ставок, чтобы бороться с инфляцией, что, в свою очередь, увеличивает риски для экономического роста.

Главный вопрос, который беспокоит инвесторов и экономистов: что произойдет с глобальной экономикой в целом и экономикой России в частности после завершения стимулирующей фискальной политики. Удастся ли избежать рецессии, или же она станет неизбежным явлением, следующим за сигналом инверсии кривой доходностей госдолга, как это было в большинстве случаев до этого? Многое зависит от действий правительства, которое во многих странах набирается опыта и с каждым новым кризисом все лучше и лучше гарантирует финансовую стабильность. Аналитики почти исчерпали аргументы в поддержку того, что индикатор сработает в этот раз так же, как это было много раз в прошлом. Однако рынок непостоянен, контекст появления инверсии кривой доходностей госдолга всегда отличается.