Чему учат инвестора нобелевские работы Мокира, Агиона и Ховитта

Премия по экономике 2025 года вручена за идею, которую финансовые рынки чувствуют на интуитивном уровне: устойчивый рост рождается там, где новое системно вытесняет старое. Джоэль Мокир объяснил, что делает этот процесс самоподдерживающимся, а Филипп Агион и Питер Ховитт описали его математику — «созидательное разрушение» как двигатель экономической динамики. Хотя нобелевская теория описывает реальную экономику, а рынок капитала лишь отражает ожидания относительно этих процессов, на языке фондового рынка результаты их работ означают простую, но требовательную вещь: справедливая стоимость компании зависит не от ее текущих активов, а от того, как часто и насколько глубоко она способна изобретать — и в какой конкурентной среде эти прорывы быстро обнуляют вчерашние ренты.

 Как это видно в цифрах

За 2024 год индекс S&P 500 вырос примерно на 24–25 %, и почти 22 % этого прироста обеспечила одна Nvidia — символ рыночной концентрации на «созидателях». К октябрю 2025-го доля десяти крупнейших компаний в капитализации индекса достигла около 40 %, исторического максимума. Похожая картина в мире: индекс MSCI ACWI IMI Innovation (корзина технологичных компаний) прибавил +34,4 % в 2023 г. против +21,6 % у базового ACWI IMI. С момента запуска в мае 2013-го его среднегодовая доходность составила 15,2 % против 10,1 % у бенчмарка. Цена такой премии — и повышенные риски: в 2022 г. индекс инноваций упал на −35,9 %, тогда как рынок — на −18,4 %. Такая волатильность — не сбой, а нормальное следствие инновационных циклов. Модели Агиона–Ховитта и макро-финансовые исследования показывают: когда рынок сталкивается с новой технологией, он учится на ходу. Инновации действительно создают премию на фондовом рынке, но вместе с ней приносят и волатильность — естественную цену за обучение рынка новым технологиям — отсюда всплески, которые внешне похожи на пузыри.

От парового двигателя до AI — когда знание становится капиталом

В работе The Gifts of Athena (2002) Мокир показал, что устойчивый технологический прогресс начинается там, где «знание-почему» (наука) соединяется со «знанием-как» (инженерное умение). Когда это сцепление работает, знания превращаются в капитал фирм. В бухгалтерии оно скрыто под строкой «нематериальные активы», но именно там и лежит основа будущих доходов. Исследования показывают: учет нематериальных активов существенно повышает измеренную производительность, а их игнорирование занижает реальную стоимость компаний. На фондовом рынке инвесторы платят премию за способность внедрять, а не только изобретать. По расчетам Eisfeldt & Papanikolaou (2013), компании с налаженными процессами превращения R&D в продукт — получают избыточную доходность на 4–5 п.п. выше рынка. Линия Агиона–Ховитта проявляется в акциях не менее отчетливо. Их модель из работы «A Model of Growth through Creative Destruction» (1992) описывает рост через вертикальные инновации: каждая новая волна технологий временно монополизирует рынок и вытесняет предыдущего лидера. В этом смысле переход от двигателей внутреннего сгорания к электромобилям или от DVD к потоковым сервисам — прямые иллюстрации их теории. Эмпирическое продолжение школы — знаменитая инвертированная U-связь между конкуренцией и инновациями: максимальная скорость обновления достигается при «средней» интенсивности конкуренции. Слишком слабая — убивает стимулы, слишком сильная — убивает прибыль. Для инвестора это подсказка: отрасли с рабочим уровнем конкуренции устойчивее генерируют инновационную премию.

 Как рынок учится у изобретателей

Патентно-рыночная методика Когана, Папаниколау, Сэру и Штоффмана (2017) показывает, что «тяжесть» изобретений, измеренная реакцией цен на патентные новости, предсказывает более высокие будущие доходности и перераспределение капитала в пользу инноваторов. Метрика инновационной эффективности (Hirshleifer et al., JFE 2013) добавляет нюанс: важен не объем трат на R&D, а продуктивность потока знаний. Когда у фирмы соединены «почему» и «как» — по Мокиру, а конкуренция держит темп в «рабочем диапазоне» — по Агиону и Ховитту, она получает устойчивую переоценку. Рынок реагирует на патенты, продуктивность R&D и качество внедрения — именно через это инновации переходят в доходность. Эффект виден невооруженным глазом: от концентрации S&P 500 вокруг технологических «магнитов роста» до перегона инновационной корзины MSCI ACWI IMI.

Выводы для инвестора по мотивам работ Мокира–Агиона–Ховитта

Что делать инвестору, если всю эту теорию упростить до рабочей рутины? Смотрите не на объем R&D, а на его воспроизводимость: есть ли у компании исследовательские партнерства, понятная воронка экспериментов, дисциплина внедрения и след в патентах, который рынок уже признал значимым. Платите не только за инженеров, но и за процессы — организационный капитал. Калибруйте отрасли по «дозировке» конкуренции и расстоянию до фронтира: где‑то ренты быстро выгорают, где‑то конкуренция пока разгоняет инновации. И держите в голове «премию за смещение»: старые чемпионы переносят специфический риск таяния их рент — для них защита и диверсификация важнее, чем для молодых разрушителей.