Как майнинг стал институциональным бизнесом — и что будет дальше

Многие считают, что институциональный майнинг — явление последних двух-трех лет. На деле его корни уходят в 2015 год, а главный переходный период для индустрии начался в 2021-м, когда один запрет со стороны Китая заставил майнеров переехать на другой континент — и неожиданно ускорил приход крупных денег в отрасль. Андрей Жебрун — о том, как это произошло и как обстоят дела с институционализацией майнинга сейчас.

С чего вообще начался институциональный майнинг?

Здесь нужно небольшое историческое отступление. Многие связывают институционализацию с последней парой лет, но, на мой взгляд, первый шаг в эту сторону был сделан еще в 2015 году, когда на криптобиржах появились торговые пары не только между криптовалютами, но и со стейблкоином USDT.

Это решение стало переломным. До него биткоин не был официально признан ни одним государством, а разговоры о будущем криптовалют вызывали у чиновников в лучшем случае неловкую улыбку. Но появление на рынке аналога доллара сняло вопрос «придут ли институционалы» — остался только вопрос «когда». Крупным игрокам нужен был простой и привычный инструмент для расчетов, долгосрочного планирования и отчетности перед инвесторами, которых интересовали именно долларовые показатели доходности.

Первыми в укрупнении майнинга и работе с инвесторами преуспел Китай: дешевая электроэнергия, близость к производителям оборудования, отсутствие налогов и запретов позволили стране привлечь инвесторов разного масштаба, включая бывших биткоин-энтузиастов. В итоге на территории Китая сконцентрировалось более 50% мировых майнинговых мощностей по большинству актуальных на тот момент алгоритмов.

Как индустрия развивалась под давлением возникающих вызовов?

Рентабельность майнинга напрямую зависит от тарифа на электроэнергию — на нее приходится 80% и более операционных затрат. Поэтому ключевым вызовом всегда был доступ к дешевому и стабильному источнику энергии.

С падениями курса биткоина майнеры давно научились справляться — переходом на энергоэффективное оборудование и частичным отключением мощностей. А вот по-настоящему сильным ударом стал запрет майнинга в Китае в 2021 году. Хэшрейт сети рухнул почти вдвое: с пиковых 199 EH/s 15 апреля 2021 года до 97,7 EH/s к 3 июля того же года. Это было самое длительное и заметное падение хэшрейта в истории — на восстановление до прежнего пика ушло около полугода, до 21 января 2022 года.

Многие тогда прогнозировали, что удар отпугнет крупных игроков и не даст индустрии оправиться. Вышло иначе: майнеры начали искать новые площадки не только в соседних Казахстане и России, куда перенесли значительную часть мощностей, но и в США — где скупали пустующие энергетические мощности, оставшиеся после переноса классических производств в Азию. На освоение новых площадок ушло меньше года — редкий пример гибкости и оптимизма со стороны инвесторов. Уверенности добавлял и растущий курс: в 2020–2021 годах биткоин вырос с 7 000 до 64 000 долларов, что было дополнительным аргументом и для переезда мощностей, и для прихода новых игроков.

Именно в феврале 2021 года компания Marathon Digital Holdings — сейчас один из крупнейших институциональных инвесторов в майнинг биткоина — полностью перешла от добычи урана к добыче цифрового золота. С тех пор доля США в мировом хэшрейте биткоина устойчиво росла и сейчас, по разным оценкам, достигает 43%.

Почему именно США с их не самой дешевой энергией аккумулировали такие мощности?

Причин несколько, и все они фундаментальные.

Во-первых, в США уже был сформирован зрелый рынок финансовых институтов — фонды и управляющие компании готовы вкладываться при ожидании хорошей доходности. В конце 2021 года там же одобрили первый в мире фьючерсный ETF на биткоин — это стало первым шагом к появлению финансовых инструментов, понятных далеко не всем, но открывших дорогу институциональному капиталу.

Во-вторых, многие фонды изначально закладывали высокий уровень риска и были готовы «играть в долгую», при необходимости привлекая капитал через дополнительную эмиссию акций. Это объясняет, почему публичные американские майнинговые компании не распродают накопленный биткоин в период низкого курса — и почему их мощности не отключаются даже при невысокой рентабельности.

В-третьих, на энергорынке США много долгосрочных коммерческих соглашений по оптовым ценам — и понять реальный тариф для игрока с потреблением 500 МВт·ч, не видя конкретного договора, практически невозможно.

А что происходило в Казахстане и России?

Обе страны приняли значительную часть майнеров, которые после запрета в Китае искали, куда перенести простаивающие мощности. На тот момент законодательная база отсутствовала в обеих юрисдикциях — с одной стороны, это ставило майнеров в один ряд с обычными юрлицами, с другой — их работа проходила в условиях неопределенного правового статуса самих криптовалют.

Казахстан первым принял законодательство, регулирующее майнинг и оборот криптовалют. Но поскольку легализовавшиеся майнеры соседствовали с теми, кто оставался «в тени», энергосистема страны столкнулась с точечными перегрузками и авариями. Это привело к отключениям — причем под них попадали и «серые», и легальные майнеры — и к частичному оттоку институциональных игроков из страны.

Россия приняла четкие правила игры для майнеров только в 2024 году — это стало важным шагом к порядку в отрасли. Но накопленные проблемы в энергетике отдельных регионов дали о себе знать: в конце 2024-го и начале 2025-го появились временные или постоянные запреты на майнинг в ряде регионов, где компании уже работали и едва успели пройти регистрацию по новым правилам. В частности, ограничения коснулись южных районов Иркутской области — прежде негласной майнинговой столицы России.

Если ситуация настолько напряженная, почему хэшрейт в российском сегменте майнинга все равно растет?

Потому что при длительном планировании многие компании и инвесторы видят перспективу именно в криптовалюте — а майнинг остается одним из способов получить актив ниже рыночной цены. Компания, которая играет вдолгую, относит закупку оборудования к капитальным затратам, снижая налогооблагаемую базу, и получает биткоин без истории транзакций — в профессиональных кругах он считается максимально «чистым» и ценным. За это институциональные инвесторы готовы платить частью прибыли из других сфер бизнеса.

Что касается именно России — не исключаю растущий интерес к майнингу со стороны ресурсодобывающих компаний: собственная генерация дает им не только контроль над процессом и более низкую стоимость электроэнергии, но и возможность работать в регионах даже при действующих ограничениях.

То есть институционализация майнинга в мире будет только продолжаться?

Да, и масштаб майнинговых компаний продолжит расти — чем крупнее игрок, тем больше скидки на оборудование, лучше цены на электроэнергию и доступнее капитальные вложения в инфраструктуру. Думаю, в ближайшие несколько лет на Московской бирже вполне может появиться публичная майнинговая компания.

Частный майнинг при этом, наоборот, будет двигаться в сторону увеличения и слияний — либо оставаться чем-то на уровне хобби ради поддержки работы сети. Сейчас отрасль проходит стремительный этап взросления, пусть и с заметным отклонением от идеалов, которые закладывали ее создатели.

Похожая логика — работать по понятным правилам и не зависеть от перебоев сети — определяет и подход майнинг-пула K8X: компания изначально ориентируется на легальную работу в российской юрисдикции и на инфраструктуру с минимальными простоями, что в условиях описанной выше нестабильности регионального регулирования становится не преимуществом, а необходимостью.

Материал отражает экспертную точку зрения автора и носит информационно-аналитический характер. K8X не дает индивидуальных инвестиционных, финансовых или иных рекомендаций и не призывает к покупке, продаже или майнингу криптовалют — все оценки ниже описывают исторический контекст и общие рыночные процессы.